¿Cuántas veces necesitamos cometer el mismo error antes de aprender de ello? Luego del escándalo de ENRON, la crisis de Asia y la reciente crisis de 2007, pareciera que ya es momento de poner una solución definitiva a uno de los factores más discutidos. Las agencias calificadoras de riesgos pueden convertirse en actores nefastos luego de una crisis. Primero fracasan al predecir las crisis y luego de que estallan, reducen las calificaciones crediticias justo cuando las instituciones necesitan del apalancamiento para financiar la recuperación (Gallagher, 2009). Resulta evidente, entonces, la gran responsabilidad que tienen estas agencias dentro del entorno económico.

Según Henry Waxmann, Congresista Demócrata y Presidente del Comité de Supervisión de Asuntos de Gobierno de la Cámara de Representantes durante 2008 en los Estados Unidos, las calificadoras rompieron el vínculo de confianza, y los reguladores federales en los Estados Unidos ignoraron las señales de alerta (Appel, 2008).

 El sistema financiero está decepcionado del papel que han realizado las calificadoras en las últimas crisis económicas (Arteaga, 2010). La “mundialización del capital” ha cambiado las reglas del juego, ya que se ha dado acceso a los mercados a inversionistas menos sofisticados, que deben de confiar más en los análisis de riesgos existentes (Brugger, 2009).

Pero tal vez éste no sea un problema de las instituciones sino de la estructura en la industria de la calificación de riesgos. Francisco Jueguen (2008) asegura que aunque las calificadoras de riesgos tuvieron una parte de responsabilidad al desestimar el verdadero riesgo que tenían algunos productos estructurados, agrega que uno de los principales motivos de controversia es que quien paga es el emisor, y no el inversionista.

Desde finales de 2007, los especialistas vienen advirtiendo sobre la necesidad de solucionar ese conflicto de intereses (Jueguen, 2008). El mismo Jueguen cita al economista Miguel Kiguel “…los que pagan por las calificaciones son los emisores y no los inversionistas, cuando el emisor quiere buscar a la calificadora que ponga mejor rating.” Cabe destacar que una mejor calificación implica un menor riesgo percibido, lo que a su vez implica que el emisor pague una menor tasa de interés por los títulos emitidos.

En este sentido y considerando que quien contrata es el emisor, pareciera que lo que diferencia a una agencia calificadora de otra es el rating que están dispuestas a poner, y no los procesos utilizados para garantizar la calidad en la calificación, es decir, calificaciones precisas. Luego entonces, se incentiva una competencia perversa entre las agencias por ofrecer mejores ratings en vez de mejor calidad en las calificaciones. Es por estas prácticas en las evaluaciones que el economista Luis Palma Cané nombra a las calificadoras como cómplices de la crisis hipotecaria del 2007.

Tanto Waxman como el representante demócrata Stephen Lynch señalan como evidente el conflicto de intereses que se genera cuando las propias firmas necesitadas de una valoración pagan a las calificadoras para que las evalúen. Concuerdan en que ello fue lo que llevó a inflar las notas de compañías emproblemadas y con perfiles de riesgo mayores.

Por su parte, Clavijo (2010) califica como graves los conflictos de intereses que existen entre el agente (calificadoras-contratistas) y el principal (contratante). Apunta que los conflictos de intereses resultan inevitables cuando existe una conexión directa entre la calificadora y quien paga por recibir el título. Asegura que “…la relación agente-principal se compromete cuando el agente paga directamente para recibir la calificación, y peor aún, cuando el agente asesora la propia emisión”.

En este sentido, catedráticos de la universidad de Lisboa, entre ellos un líder del grupo parlamentario del Bloco de Esquerda, han suscrito una denuncia en la que acusan a Moody’s, Fitch y Standard and Poor’s de “comportamientos presumiblemente criminales”, estimando “…la existencia de un conflicto de intereses en la actividad de estas agencias, influyendo en la evolución de un mercado en el que actúan los fondos financieros de los que son propietarios” (Dujisin, 2011).

El mismo Fondo Monetario Internacional (FMI), en un informe sobre la estabilidad financiera mundial, culpó a las calificadoras de deuda de la reciente crisis económica (González Amador, 2010), solo que el FMI fue más amable y los culpó como “causantes involuntarios” de la inestabilidad, argumentando que una rebaja en las calificaciones puede tener efectos indirectos de contagio. Las calificadoras tienen una fuerte influencia en el mercado especulativo y pueden fácilmente fomentar el “efecto rebaño” y ciertamente su posición no es sencilla (Brugger, 2009). Entonces, tal vez estamos siendo injustos al condenar a las agencias calificadoras de riesgos como causantes de la crisis.

Lo que parece claro son los inminentes conflictos de intereses de los que sufren las calificadoras. Derivado de ello habremos de dirigir nuestra atención hacia las propuestas para eliminarlos.

La primera opción natural es proponer que sean los inversionistas quienes paguen a las calificadoras. Si los inversionistas son los beneficiarios de la precisión en las valuaciones, suena lógica la propuesta de que sean ellos quienes las paguen.

Daniel Rúas, Director representativo de Moody’s Investors Services, apuntó en entrevista para el periódico argentino La Nación “…existen posibles conflictos de interés inherentes al modelo ‘calificado paga,’ así como existen potenciales conflictos de interés en el modelo ‘inversionista paga’”. Un modelo en el que los inversionistas paguen también puede causar conflictos de intereses, ya que los inversionistas podrían presionar a las calificadoras para postergar la inminente rebaja en una cierta calificación (González Amador, 2010).

Dado que conflictos de intereses se generan ya sea cuando los servicios de calificación son pagados por el inversionista o por el calificado, una solución propuesta por algunos es el control gubernamental; es decir, controlar con firmeza la actuación de las calificadoras (Gallagher, 2009).

En México, por ejemplo, las Disposiciones Aplicables a las Instituciones Calificadoras de Valores (DOF, 1999 y 2005), ya consideran la presentación de procedimientos internos y la metodología para la emisión de calificaciones, así como las políticas para el manejo de información, mecanismos de control interno y código de conducta. Con respecto a este último, llama la atención, que la institución calificadora, a la letra “…regirá la actuación… a fin de que dichas actividades y relaciones se conduzcan de manera equitativa, honesta y con apego a las sanas prácticas de mercado.” Tal parece que eso, junto al hecho de que “…los accionistas, consejeros y directivos de las instituciones calificadoras de valores deberán gozar de solvencia moral y económica, y no tener participación accionaria mayor al uno por ciento del capital social, ni como directivos de sociedades controladoras de grupos financieros, instituciones de crédito,…”, no ha sido disposición suficiente para mantener una regulación controlada sobre estas agencias.

Augusto de la Torre, economista en jefe para América Latina y el Caribe del Banco Mundial, percibe como inevitable una nueva regulación para las calificadoras de riesgos, sobre todo en el contexto de que las calificadoras también asesoran las emisiones (Arteaga, 2010).

Por su parte en junio de 2010 Agustín Carstens, Gobernador del Banco de México, aseguró que la cadena de eventos que provocaron la fractura en el sistema financiero mundial se originó en una magra regulación (Arteaga, 2010).

Otra propuesta de solución es otorgar la autorización de operar a un mayor número de agencias calificadoras para incrementar la competencia. Como crítica a la solución, Clavijo (2010) asegura que las agencias calificadoras pequeñas ceden más fácilmente ante las presiones de los clientes. Comenta que tal es el caso del sorpresivo incremento en la calificación soberana de Colombia a “grado de inversión” a mediados de 2009 por la agencia CBRS, mientras que las agencias más experimentadas en ese país como Fitch, Moody’s y Standard and Poors mantuvieron a Colombia en “grado especulativo”.

Además, un mayor número de participantes en la industria complicaría el control regulatorio, y generaría una mayor competencia en un entorno en el que el rating es el diferenciador.

Clavijo (2010) sugiere la creación de un organismo central de carácter público que se interponga entre ambas partes, repartiendo aleatoriamente los casos para que el emisor solicite la calificación sin saber que calificadora lo atenderá.

La creación de agencias calificadoras estatales o dependientes de las Naciones Unidas como propone Gallagher (2009) no estarían exentas de conflictos; por un lado, por los elevados niveles de burocracia que naturalmente tienen las instituciones dependientes del Estado y por el otro, por los altos niveles de corrupción que posiblemente sufran algunos países.

Claramente las calificadoras se encuentran en una posición compleja, y han implementado acciones para transparentar los procesos de calificación. Sin embargo sus intereses se sobrepondrán naturalmente a los intereses de terceros. Es por ello que para pensar en una solución definitiva se deben de alinear los intereses de todos los actores. Alineados los intereses a través de una regulación eficiente, podremos pensar en un equilibrio en la operación de la industria.

Siguiendo un orden lógico, la siguiente pregunta sería cómo hacer para alinear los intereses de los actores en esta industria. Tal vez tomando partes de algunas de las propuestas anteriores con propuestas adicionales para hacerlas funcionar en su conjunto.

La regulación es inminente para obligar la alineación de los intereses. Como sugiere Clavijo (2010) la creación de un organismo central hace sentido pero no sólo asignando los contratos aleatoriamente, ni para que califique los riesgos como lo propone Gallager (2009). Este organismo podría funcionar cobrando a los emisores el mismo monto que se paga a las calificadoras por realizar sus valuaciones pero a título de impuesto, y después contratando a las agencias calificadoras directamente. De esa manera el contratante sería la institución gubernamental, que rompería la relación entre el emisor y la calificadora, manteniendo a distancia a los inversionistas.

También mediante la regulación, se debe de prohibir a las calificadoras la prestación de servicios de asesoría para la estructura de las emisiones. Adicionalmente, se podría establecer una notación de ratings simplificada común entre todas las agencias, basada en una explicación clara y concisa de la probabilidad del fracaso de la organización o título calificado.

Debemos de buscar la manera de preservar el equilibrio en la industria y de lograr una sana armonía, considerando la realidad contemporánea: la globalización y el creciente acceso a los mercados obliga a adecuarnos a las necesidades de actores menos sofisticados. La regulación debe de partir de la alineación de los intereses de las partes, gobierno, calificadoras, emisoras e inversionistas, para que todos resulten ganadores.

 

 

Referencias:
APPEL, Adrianne (2008). Calificadoras Descalificadas. 28 de octubre de 2008. http://calificacion.wordpress.com/
ARTEAGA, José Manuel (2010). Reforma Financiera Debe Implicar a Calificadoras. El Universal. 30 de junio de 2010. www.eluniversal.com.mx/finanzas/80363.html
BRUGGER Jakob, Samuel Immanuel (2009). Las Agencias Calificadoras y su Rol en las Crisis Financieras” en Contribuciones a la Economía. Junio de 2009. www.eumed.net/ce/2009a/
CLAVIJO, Sergio (2010). Calificadoras de Riesgo y Conflicto de Interés: Una propuesta de Cuerpo Regulador Min/Max. Asociacion Nacional de Instituciones Financieras. Centro de Estudios Economicos. 26 de enero de 2010. http://redlacme.org
DUJISIN Lisboa, Mario. Querella en Lisboa Contra las Agencias de Rating. Attac Mallorca. 10 de abril de 2011. http://www.attacmallorca.es
DOF. Diario Oficial de la Federación. Disposiciones Aplicables a las Instituciones Calificadoras de Valores. 30 de diciembre de 1999.
DOF. Diario Oficial de la Federación. Modificaciones a las Disposiciones Aplicables a las Instituciones Calificadoras de Valores. 15 de diciembre de 2005.
GONZALEZ Amador, Roberto (2010). Calificadoras, Causantes Involuntarias de la Inestabilidad en los Mercados: FMI. La Jornada. 30 de septiembre de 2010, p. 29.
GALLAGHER, Kevin P. Las Calificadoras de Riesgo Crediticio Merecen una Baja En Su Calificación. Opinión Sur. Septiembre de 2009. Número 73. http://opinionsur.org.ar/Las-calificadoras-de-riesgo

JUENGUEN, Francisco (2008). Las Calificadoras de Riesgo, Otra Vez Motivo de Controversia. La Nación. 23 de Marzo de 2008. www.lanacion.com.ar/